波動重回市場焦點

    美元於二六年第四季開局表現穩健，與我們一直以來認為美元在年底前將維持偏強走勢的觀點一致。儘管市場同時面對美聯儲進一步偏鷹的風險，以及能源價格上升所帶來的通脹壓力，但美元升勢整體仍屬有序推進，而非陷入失控式上漲。其中一個重要原因在於，各主要央行之間的政策分化仍然相對有限。現階段全球經濟增長改善屬於較廣泛且同步的現象，而非單純由美國經濟一枝獨秀所帶動，因此尚未引發主要經濟體之間的利率預期出現大幅背離。

    歐元風險利好美元

    與此同時，近期已發展市場利率波動顯著升溫，並開始向外匯市場傳導，逐漸成為市場交易的新主線。法國與德國國債利差(OAT-Bund Spread)持續擴闊，加上市場對歐元區金融碎片化(fragmentation)風險的憂慮升溫，進一步加劇歐洲金融市場壓力。碎片化風險上升不僅推高部分主權國家的融資成本，亦透過風險溢價擴大收緊金融條件，令歐洲央行在進一步收緊政策時面臨更大的掣肘。在此背景下，歐元面臨額外下行壓力，亦間接為美元提供支撐。

    不過，雖然歐洲債券市場近期出現較大幅度調整，我們認為市場距離真正失序仍有一定距離。歐洲央行手中仍掌握充足的反碎片化工具以穩定市場，其中最受關注的是專門應對歐元區內部金融市場碎片化風險的傳導保護工具(Transmission Protection Instrument, TPI)。該工具旨在防止局部市場壓力削弱貨幣政策在歐元區內的傳導效果。儘管其啟動門檻較高，且需符合一定的財政與政策條件，但若金融市場壓力進一步升級，預料歐洲央行不太可能袖手旁觀。因此，歐洲風險固然為歐元帶來短期壓力，但演變成系統性危機機率目前仍然有限。

    能源風險有所降溫

    另一方面，美伊衝突的最終走向仍未明朗，能源市場前景依然充滿不確定性。近期市場焦點落在G7宣佈釋放一億桶石油及柴油儲備的措施，但若深入拆解相關方案，可發現其內容在很大程度上屬於加快執行或重新包裝既有儲備釋放計劃，而非大規模新增供應。更值得留意的是，方案包含一次性且較大規模的歐洲柴油庫存釋放，並明確承諾不實施出口限制。此舉有效降低市場對美國祭出柴油出口禁令的憂慮，亦有助緩和投資者對能源供應進一步惡化的擔憂。換言之，雖然能源市場的風險溢酬未必完全消退，但市場對極端供應衝擊情境的定價已較此前有所降溫。

    美元上升溫和有序

    整體而言維持美元於年底前偏強的基本看法，但預期其上升步伐將較為溫和且有序。短期內，歐洲政治及債券市場風險仍可能繼續為美元提供支撐。然而，隨着市場對美聯儲進一步加息的預期逐步降溫，加上能源衝擊風險未有進一步惡化，美元要重現大幅單邊急升的情況並不容易。展望未來，與其聚焦於美元方向本身，市場或更需要關注利率波動上升如何重塑全球資產表現，以及其對外匯市場相對價值交易所帶來的新機遇與挑戰。

    華僑銀行香港經濟師   王灝庭